マイケル・セイラーのStrategyがSTRCの崩壊とBitcoin下落により危険なフィードバックループに陥る

TLDR:

• StrategyのSTRC年間配当コストは1月の3億ドルから現在約12億ドルへと急増した。
• 現金準備金は2026年初頭から38%減少し、配当の持続可能期間はわずか10ヶ月に短縮された。
• Strategyは初めてビットコインを直接売却し、2つの主要資金調達手段の限界を露呈した。
• 約100億ドルに上るSTRCの未払い債務は、返済優先順位においてMSTR株式より上位に位置する。

Michael SaylorのビットコイントレジャリーファームがStructural的な歪みの兆候を示す中、Strategyのフィードバックループリスクが注目を集めている。

優先株であるSTRCは100ドル近辺で取引されるよう設計されており、それを下回るとビットコインの購入が自動的に停止する仕組みになっている。

かつては安全装置とみなされていたこのメカニズムが、増大する配当債務、縮小する現金準備金、そしてビットコイン価格の下落という重圧の下で崩壊し始めている。

機能するはずだったメカニズムが崩壊しつつある

STRCの設計はシンプルな前提に基づいていた。株価を100ドル近辺に維持すれば、システム全体のバランスが保たれる。その水準を上回ればStrategyはビットコインを購入する。

下回れば、同社は購入を一時停止し、代わりに現金を積み増す。数ヶ月間、この枠組みは維持された。しかし5月を迎え、その緩衝材は消え去った。

Strategyは2029年満期の転換社債を買い戻すために15億ドルの現金を費やした。その現金こそが、投資家がSTRCの配当支払いの継続を信頼する根拠となっていた準備金だった。それが失われると、優先株への信頼は揺らぎ始め、その後数字は急速に動いた。

年間配当コストは1月の約3億ドルから現在約12億ドルへと跳ね上がった。現金準備金は2026年初頭から38%減少した。

かつてほぼ3年の余裕を提供していた配当カバレッジは、現在約10ヶ月にまで圧縮されている。

このギャップに直面したStrategyは、これまで一度も行ったことのない措置を講じた。現金を補填するためにビットコインを直接売却したのだ。売却規模は小さかったが、それでもビットコインの価格を動かした。

このたった一度のテストが、市場が完全には向き合ってこなかった事実を明らかにした。Strategyはビットコインをまとまった量で売却すると、自社のモデル全体が依存するその資産自体を毀損してしまうのだ。

ループが始まれば、あらゆる動きが状況を悪化させる

@BullTheoryioはこのジレンマを端的に表現した。「STRCが100ドルを下回って取引されると、Strategyは配当利回りを引き上げて額面に近づけようとせざるを得ない。利回りが高くなれば、年間の現金コストが増大する。その増大したコストをカバーするために、MSTRまたはビットコインの売却を余儀なくされる。」

その売却がMSTRとビットコインの双方をさらに押し下げる。価格が下がれば、STRCはさらに100ドルのペッグから乖離する。乖離が広がれば、投資家を呼び戻すためにさらに高い利回りが必要となる。そしてサイクルが繰り返され、回を重ねるごとに圧力は一層強まっていく。

これが特に重大な意味を持つのは、その背後にある返済構造にある。STRCは優先株であり、優先順位においてMSTRより上位に位置する。

仮にStrategyがSTRCを全額解消しなければならない事態になれば、MSTR株主が1ドルを受け取る前に、優先株保有者が全額弁済を受ける。未払いのSTRC債務は約100億ドルに上る。

現時点で、MSTRは2024年3月以来初めて100ドルを下回り、ビットコインは60,000ドルを割り込み、Strategyの株式売却プログラムは一時停止されている。

アナリストは、24ヶ月分の配当カバレッジを回復するだけで、同社には約24億ドルの準備金が必要と試算している。

市場は即座の崩壊を織り込んでいるわけではない。2つの主要資金調達手段が同時に制約を受けている企業として値付けされているのだ。

Michael SaylorのStrategyがSTRCの亀裂とビットコイン下落の中で危険なフィードバックループに突入という記事はBlockonomiに最初に掲載された。