Плохие новости для NVIDIA, Amazon и Microsoft: денег на ИИ больше не хватает

Публикация «Плохие новости для NVIDIA, Amazon и Microsoft: денег на ИИ больше не хватает» впервые появилась на 24/7 Wall St..

Вечером 1 июня 2026 года Alphabet (NASDAQ:GOOGL) провела одно из крупнейших размещений акций в корпоративной истории: увеличенное привлечение $84,75 млрд, включающее акции класса A, акции класса C и обязательные конвертируемые привилегированные акции, а также частное размещение на $10 млрд от Berkshire Hathaway. За следующий месяц акции упали на 6%. Четыре дня спустя акции Meta снизились на 5–7% после публикации Financial Times о том, что компания рассматривает продажу акций на несколько миллиардов долларов для финансирования капзатрат в 2026 году в размере от $125 млрд до $145 млрд. Гиперскейлеры прибегают к выпуску акций, когда это необходимо.

Точка пересечения

Исследовательская компания Epoch AI дала количественную оценку этому давлению. У ведущих разработчиков ИИ капитальные затраты растут примерно на 70% в год, тогда как операционный денежный поток — лишь на 23% в год. По модели Epoch, совокупный свободный денежный поток группы пересекает нулевую отметку около Q3 2026 года. Индивидуальные сроки существенно расходятся: Oracle уже пересекла эту черту, Amazon пересекает её сейчас, Alphabet достигнет отметки около Q1 2027, Meta — около Q3 2027, а Microsoft — около Q3 2028.

Oracle (NYSE:ORCL) — поучительный пример. Свободный денежный поток за 2026 финансовый год составил отрицательные $23,69 млрд. Финансовый директор Хилари Максон сообщила аналитикам 10 июня, что Oracle «планирует привлечь около $40 млрд в виде долга и акций в нашем 2027 финансовом году, включая уже объявленное размещение акций по рыночной цене на $20 млрд». В 2026 финансовом году Oracle привлекла $43 млрд в виде долга.

Масштаб происходящего отличает этот цикл капзатрат от предыдущих. По прогнозам, Большая четвёрка — Alphabet, Microsoft, Meta и Amazon — направит более $700 млрд в капзатраты в 2026 году, а оценки Уолл-стрит на 2027 год превышают $1 трлн. В совокупности группа ожидает потратить около 90% операционного денежного потока на капзатраты в 2026 году, по сравнению с примерно 65% в 2025 году. Amazon (NASDAQ:AMZN) уже раскрыла карты: операционный денежный поток в Q1 2026 составил $26,0 млрд при капзатратах в $44,2 млрд, а долгосрочный долг вырос до $119,1 млрд.

Как гиперскейлеры финансируют то, что профинансировать невозможно

Когда капзатраты превышают операционный денежный поток, а выпуск акций размывает долю акционеров, гиперскейлеры обращаются к набору финансовых инструментов, позволяющих выводить долг с балансов и переводить капзатраты в операционную аренду.

Внебалансовые структуры и совместные предприятия. В сентябре 2024 года Microsoft создала высоколевереджированный внебалансовый специальный инвестиционный инструмент стоимостью $100 млрд — AI Infrastructure Partnership, включающий $70 млрд долга на уровне фонда с центрами обработки данных и объектами энергетической инфраструктуры в качестве залоговых активов, при участии BlackRock, Global Infrastructure Partners и MGX в качестве акционеров с целевым общим акционерным капиталом $30 млрд. Гиперскейлеры переходят к внебалансовым структурам через специальные инвестиционные инструменты и совместные предприятия, нередко в партнёрстве с компаниями частного кредитования. Такие структуры предполагают создание специализированного инструмента, приобретающего активы центров обработки данных, финансируемого за счёт акционерного капитала нескольких спонсоров, тогда как гиперскейлер сохраняет миноритарную долю и берёт на себя обязательства по долгосрочной операционной аренде или соглашениям об использовании мощностей, удерживая связанный долг вне собственного баланса.

Финансовая аренда и долгосрочные обязательства. По данным Moody's, арендные обязательства, ещё не отражённые на балансах гиперскейлеров, составляют 113% их последнего скорректированного долга, при этом компания ожидает существенного роста скорректированного долга и связанных с арендой денежных оттоков в ближайшие годы. Долгосрочная операционная аренда, соглашения о закупке электроэнергии, совместные предприятия и контракты на резервирование мощностей формируют значительные фиксированные обязательства вне баланса, причём около 70–75% новых мощностей центров обработки данных уже сданы в аренду по долгосрочным контрактам.

Предоплата клиентов и модели «принеси своё оборудование». Совокупный объём предоплаченных и предоставляемых клиентами аппаратных компонентов в крупных ИИ-контрактах Oracle составляет $75 млрд, что существенно снижает объём капитала, который Oracle необходимо привлечь для развёртывания ИИ-инфраструктуры. Такая структура перекладывает бремя капзатрат на клиентов (например, OpenAI), которые либо вносят предоплату за GPU, либо поставляют их напрямую. В Q4 FY2026 Oracle подписала контракты на ИИ-инфраструктуру на $67 млрд, большинство из которых предусматривало либо использование собственного оборудования клиента, либо предоплату, при этом маржинальность по таким контрактам не уступает прочим.

Внутренняя реструктуризация и сокращение портфеля. Meta выявила потенциал для сокращения расходов Reality Labs на 30%, что может высвободить $56 млрд для перенаправления на ИИ. Бюджет Reality Labs был сокращён на 30% в ходе последовательных сокращений штата на протяжении 2026 года, при этом подразделение накопило совокупные убытки свыше $90 млрд с момента его выделения в отдельную отчётную единицу. Переориентация Meta с метавселенной на ИИ-инфраструктуру произошла стремительно: компания выявила потенциал 30%-го сокращения расходов Reality Labs, высвобождая десятки миллиардов для перенаправления на ИИ-центры обработки данных и специализированные чипы.

Morgan Stanley ожидает, что заимствования гиперскейлеров превысят $400 млрд в этом году — более чем вдвое больше $165 млрд в 2025 году. Гиперскейлеры активно прибегают к выпуску инвестиционного долга, частному кредитованию, специальным инвестиционным инструментам и лизинговым структурам: совокупный вес Meta, Alphabet, Amazon и Oracle в Bloomberg U.S. Corporate IG Index почти удвоился — с 2,2% до 4,1% за год, завершившийся 1 апреля 2026 года. Рынки капитала теперь финансируют это строительство, поскольку нераспределённой прибыли уже недостаточно. Рынок облигаций пока остаётся благосклонным.

Почему NVIDIA находится по другую сторону сделки

NVIDIA (NASDAQ:NVDA) аккумулирует денежные средства с исключительной скоростью. Операционный денежный поток достиг $102,7 млрд в 2026 финансовом году, а компания объявила об обратном выкупе акций на $80 млрд. Если Microsoft, Amazon, Alphabet и Meta Platforms столкнутся с финансовыми ограничениями и сократят заказы, кривая спроса на продукцию NVIDIA изогнётся вместе с ними. Именно поэтому акции потеряли 8% за прошедший месяц даже после сильного отчёта за Q1.

Оговорка, которая имеет значение

Модель Epoch предполагает стагнацию прироста производительности от капзатрат. Она не учитывает, смогут ли сами инвестиции в ИИ ускорить рост денежного потока. Если Azure, AWS и Google Cloud конвертируют эти фермы GPU в устойчивую выручку с теми маржами, которые Сатья Наделла продолжает описывать (бизнес в области ИИ теперь работает с годовым темпом $37 млрд, показав рост на 123%), сроки пересечения сдвинутся или вовсе не наступят. Ключевой показатель на следующий квартал прост: свободный денежный поток Amazon, Alphabet и Meta, а также готовность рынка облигаций продолжать поглощать долговые бумаги гиперскейлеров по инвестиционным спредам. Гиперскейлеры взяли на себя внебалансовые обязательства, приближающиеся к $1 трлн, главным образом в виде арендных обязательств и контрактов на закупку чипов — договорных фиксированных платежей, способных подорвать финансовую устойчивость, если монетизация ИИ-инфраструктуры застопорится. Если какой-либо из этих факторов сломается, цикл капзатрат в ИИ перестанет быть историей об амбициях и станет историей о доступе.

Публикация «Плохие новости для NVIDIA, Amazon и Microsoft: денег на ИИ больше не хватает» впервые появилась на 24/7 Wall St..