Các quỹ đang mua cổ phiếu tiền điện tử. Liệu họ có đối mặt với ít rủi ro hơn — hay nhiều hơn?

ARK Invest của Cathie Wood đã mua khoảng 77 triệu USD cổ phiếu crypto trong tháng 6, thêm 44 triệu USD Coinbase (COIN), 25,25 triệu USD Circle (CRCL) và 8,2 triệu USD Bullish (BLSH) trong tháng tồi tệ nhất của Bitcoin sau bốn năm, theo các tiết lộ giao dịch hàng ngày của ARK.

Các thương vụ mua này nối dài luận điểm mà cả Wood và các quỹ khác đã duy trì qua mọi đợt suy thoái của thị trường crypto: các công ty đại chúng cung cấp một cách thức sở hữu chu kỳ tài sản kỹ thuật số được quản lý và thông qua thị trường chứng khoán mà không cần nắm giữ trực tiếp đồng coin.

Phân tích của CryptoSlate về dữ liệu giá hàng ngày đến ngày 2 tháng 7 cho thấy con đường cổ phiếu này thực sự đã tốn kém như thế nào trong năm nay. Trên chín mã cổ phiếu crypto niêm yết tại Mỹ, biến động thực tế 30 ngày hàng năm, đo lường mức độ biến động giá thực tế hàng ngày và quy đổi ra cả năm, dao động từ 68% đến 90%, gấp đôi mức 37,6% của Bitcoin.

Trong khung thời gian 90 ngày, chỉ số của Circle là 103,6%, so với mức 37,8% của Bitcoin. Circle cũng đang thấp hơn 51,4% so với mức cao nhất năm 2026, Strategy (MSTR) giảm 48,6% và Bullish giảm 43,6%, tất cả đều là những mức giảm sâu hơn so với đợt điều chỉnh 36,4% của chính Bitcoin từ đỉnh tháng 1 gần mức 97,000 USD.

Chỉ riêng khoảng cách biến động này đã có thể mô tả một khoản cược Bitcoin đòn bẩy, nhưng dữ liệu tương quan lại chỉ ra một hướng khác. Tương quan đo lường mức độ chặt chẽ mà hai tài sản di chuyển cùng nhau, trên thang điểm từ 1,00 (hoàn toàn khớp lệnh) xuống 0 (không có mối quan hệ).

Trong 90 ngày giao dịch qua, Circle, Robinhood (HOOD) và Bullish di chuyển cùng nhịp với Bitcoin, với hệ số tương quan chỉ từ 0,55 đến 0,58, nghĩa là các biến động hàng ngày của Bitcoin chỉ chiếm khoảng một phần ba các biến động hàng ngày của những cổ phiếu này. Phần còn lại là rủi ro đặc thù của công ty: thu nhập hàng quý, cạnh tranh, tài chính và pha loãng từ việc phát hành cổ phiếu mới.

Các nhà đầu tư mua cổ phiếu để tiếp xúc với crypto đã nhận được mức độ tiếp xúc một phần với đồng coin và, trên hết, là một lớp rủi ro thị trường chứng khoán thứ hai hoàn toàn.

Chỉ có một mã cổ phiếu crypto này thực sự bám sát Bitcoin

Đây là bức tranh toàn cảnh từ dữ liệu giá. Lợi nhuận từ đầu năm được tính từ phiên đóng cửa cuối cùng của năm 2025. Beta đo lường mức độ biến động của cổ phiếu tương ứng với mỗi 1% biến động của Bitcoin, do đó beta 1,5 ngụ ý cổ phiếu tăng khoảng 1,5% khi Bitcoin tăng 1% và giảm sâu hơn khi Bitcoin giảm. Beta và tương quan được tính trong 90 ngày giao dịch.

Strategy là cái tên duy nhất mà nhãn dán đại diện cho Bitcoin thực sự phù hợp. Beta 1,59 kết hợp với tương quan 0,85 mô tả mức độ tiếp xúc Bitcoin đòn bẩy được phân phối thông qua một cổ phiếu. Cổ phiếu này đã hành động tương ứng trong đợt bán tháo, giảm sâu hơn đồng coin ở cả số liệu từ đầu năm và mức giảm từ đỉnh năm 2026.

Coinbase tiến gần nhất đến một giao dịch Bitcoin cân bằng. Cổ phiếu này giảm nhẹ ít hơn BTC trong năm nay ở mức -26,8%, với beta 1,26 và tương quan cao thứ hai với Bitcoin trong nhóm. Mặc dù vậy, biến động thực tế của nó gần gấp đôi Bitcoin và cổ phiếu vẫn giao dịch thấp hơn 60,6% so với mức kỷ lục 419,78 USD vào tháng 7 năm 2025. Bất kỳ ai mua gần đỉnh đó đều lỗ nhiều hơn so với người nắm giữ mua Bitcoin ở mức kỷ lục 126,223 USD vào tháng 10 năm 2025.

Circle là ví dụ điển hình nhất về rủi ro cổ phiếu đội lốt tiếp xúc crypto. Tương quan của nó với Bitcoin là thấp nhất trong nhóm và biến động 90 ngày là 103,6%, cao nhất. Lý do đã xuất hiện vào ngày 30 tháng 6, khi CRCL giảm 17,5% trong một phiên duy nhất sau sự ra mắt của Open USD, một stablecoin đối thủ được hậu thuẫn bởi hơn 140 công ty, bao gồm Coinbase, Stripe, Visa, Mastercard và BlackRock.

Giá Bitcoin hầu như không liên quan gì đến động thái đó. Phát hành stablecoin là một hoạt động kinh doanh thanh toán và cạnh tranh, và các cổ đông của Circle đã phải hấp thụ một cú sốc cạnh tranh đặc thù của lĩnh vực kinh doanh đó.

Robinhood đi theo hướng ngược lại và chứng minh cùng một điểm. Công ty môi giới này gần như đi ngang trong năm ở mức -0,3%, với mức giảm từ đỉnh năm 2026 nông nhất trong nhóm ở mức 8,5%, bởi vì crypto chỉ là một phần trong hoạt động kinh doanh cổ phiếu, quyền chọn và phái sinh lớn hơn nhiều của họ. Sự đa dạng hóa đã phần nào giảm nhẹ đà trượt, nhưng HOOD chỉ mang lại một phần nhỏ mức độ tiếp xúc crypto mà người mua có thể mong muốn trên đà tăng.

Các công ty khai thác là kết quả kỳ lạ nhất trong tập dữ liệu. Riot tăng 74,5% trong năm nay, MARA tăng 38,1% và CleanSpark tăng 24,7%, trong khi Bitcoin giảm 29,5%. Mức vượt trội đó đến từ quá trình chuyển đổi liên tục của ngành thành các chủ sở hữu hạ tầng AI và điện toán hiệu năng cao, một sự thay đổi mà CryptoSlate đã theo dõi khi các công ty khai thác ký kết hàng chục tỷ USD hợp đồng điện toán và bán giảm lượng Bitcoin dự trữ.

Beta của họ vẫn nằm trên 1, vì vậy chúng dao động cùng Bitcoin vào bất kỳ ngày nào, mặc dù tổng mức tăng trong năm đến từ doanh thu lưu trữ AI không hề liên quan đến giá của đồng coin.

Cơ sở so sánh Bitcoin còn lâu mới ổn định. Chỉ số BVRV của Volmex về biến động thực tế 30 ngày của Bitcoin đã chạm đáy ở mức 24,5 vào cuối tháng 5 và tăng trở lại mức 41,6 vào đầu tháng 7, sau khi đạt đỉnh 68,7 trong một đợt riêng biệt vào tháng 2. Hầu hết các cổ phiếu đều gấp đôi chỉ số đó.

Strategy cho thấy nơi lớp cổ phiếu bị phá vỡ

Người nắm giữ Bitcoin đối mặt với rủi ro giá. Người nắm giữ cổ phiếu trong một công ty liên kết với Bitcoin phải đối mặt với điều đó cộng với mọi thứ khác có thể xảy ra với một công ty: pha loãng, mất đi mức giá premium mà thị trường từng trả, áp lực tài chính và những thay đổi trong kế hoạch vốn.

Strategy đã trải qua tất cả những điều này chỉ trong một tháng. Vào cuối tháng 6, mNAV, hay bội số giá trị tài sản ròng của công ty, đã giảm xuống dưới 1 lần đầu tiên. mNAV so sánh giá trị doanh nghiệp của công ty (vốn hóa thị trường cộng với nợ, trừ tiền mặt) với giá trị thị trường của Bitcoin trên bảng cân đối kế toán.

Một giá trị dưới 1 có nghĩa là thị trường định giá toàn bộ doanh nghiệp thấp hơn số tiền mặt họ nắm giữ. Strategy nắm giữ 847,363 BTC tính đến tiết lộ ngày 22 tháng 6, trị giá khoảng 50 tỷ USD tại thời điểm mNAV giảm xuống dưới ngưỡng.

Việc giảm xuống dưới 1 đã phá vỡ mô hình xây dựng nên công ty. Flywheel của Strategy, chu kỳ tự củng cố ở cốt lõi của hoạt động kinh doanh, phụ thuộc vào việc cổ phiếu giao dịch ở mức giá premium so với giá trị lượng Bitcoin nắm giữ.

Mức giá premium đó cho phép nhóm của Michael Saylor phát hành cổ phiếu phổ thông và cổ phiếu ưu đãi mới ở mức giá cao hơn giá trị của đồng coin cơ sở, sau đó sử dụng số tiền thu được để mua thêm Bitcoin, gia tăng lượng Bitcoin trên mỗi cổ phiếu cho những người nắm giữ hiện hữu trong mỗi đợt huy động.

Dưới mức mNAV 1, cùng một quy trình sẽ phá hủy giá trị, bởi vì công ty sẽ phải bán mức tiếp xúc Bitcoin với giá chiết khấu so với những đồng coin họ đã nắm giữ. CryptoSlate đã đưa tin về điều này vào tháng 1 khi lĩnh vực kho bạc chia tách thành các nhà khai thác premium và chiết khấu.

Vốn hóa thị trường của Strategy đạt 29,54 tỷ USD vào cuối tháng 6, chưa bằng một nửa mức đỉnh năm 2024 trên 71 tỷ USD, và cả bốn chuỗi cổ phiếu ưu đãi của họ, các hạng mục cổ phiếu riêng biệt trả cổ tức cố định và giúp tài trợ cho việc mua Bitcoin, đều giao dịch gần mức thấp kỷ lục.

Phản ứng của công ty xác nhận rủi ro cổ phiếu khác biệt như thế nào so với rủi ro coin. Vào ngày 29 tháng 6, Strategy thông báo chương trình mua lại cổ phiếu và ủy quyền bán tối đa 1,25 tỷ USD Bitcoin để xây dựng đệm thanh khoản cho cổ tức ưu đãi và chi phí lãi vay. Điều này diễn ra vài tuần sau đợt bán Bitcoin đầu tiên kể từ năm 2022, một lượng nhỏ 32 BTC được thanh lý vào ngày 1 tháng 6.

Cổ phiếu đóng cửa tăng 12,6% sau thông báo, cắt đứt chuỗi tám ngày giảm điểm. Tổ chức nắm giữ Bitcoin lớn nhất hiện có thẩm quyền được hội đồng quản trị phê duyệt để bán ra trong một thị trường yếu vì cấu trúc tài chính của họ yêu cầu tiền mặt mà thị trường chứng khoán đã ngừng cung cấp theo các điều khoản cũ. Người nắm giữ Bitcoin trực tiếp không bị ràng buộc bởi hạn chế đó.

Đó là bối cảnh cho các thương vụ mua vào của ARK. Chỉ riêng trong ngày 25 tháng 6, các quỹ của Wood đã mua thêm 35,023 cổ phiếu Robinhood trị giá khoảng 3,27 triệu USD cùng với các vị thế mới ở Coinbase, Circle và Bullish khi cả bốn mã cổ phiếu crypto đều giảm.

Wood kết hợp các thương vụ mua này với mục tiêu Bitcoin dài hạn bảy con số, và ở mức giá hiện tại, các quỹ của bà đang tích lũy các doanh nghiệp với mức chiết khấu sâu so với định giá năm 2025.

Dữ liệu cho chúng ta biết những doanh nghiệp đó thực sự là gì: MSTR là mức tiếp xúc Bitcoin đòn bẩy kèm theo rủi ro pha loãng; Circle là một công ty thanh toán trong cuộc chiến giành thị phần stablecoin; và Robinhood là một công ty môi giới đa dạng hóa với mảng phụ crypto. Mua tất cả chúng là một khoản cược danh mục đầu tư vào các mô hình kinh doanh khác nhau, với mức độ tiếp xúc crypto dao động từ khuếch đại đến gần như ngẫu nhiên.

Mỗi cổ phiếu trong nhóm đều có một luận điểm đầu tư theo cách riêng. Coinbase đã đánh bại Bitcoin trong năm nay, Robinhood bảo vệ vốn và các công ty khai thác ghi nhận mức lợi nhuận tốt nhất trong ngành.

Nhưng liệu lớp vỏ cổ phiếu có giảm thiểu rủi ro so với việc sở hữu Bitcoin trực tiếp không? Trên chín mã, lớp vỏ này hoặc khuếch đại các biến động của Bitcoin hoặc thêm vào một lớp rủi ro đặc thù công ty thứ hai mà hầu như không liên quan đến giá của đồng coin.

Các cổ phiếu crypto bảo vệ vốn trong năm nay đã làm được điều đó bằng cách phát triển các dòng doanh thu với động lực riêng, nghĩa là các hợp đồng lưu trữ AI, dòng tiền môi giới và sản phẩm thanh toán, với Bitcoin là một yếu tố đầu vào nhỏ hơn cho kết quả.

Bài viết Các quỹ đang mua cổ phiếu crypto. Họ tiếp xúc với ít rủi ro hơn — hay nhiều hơn? được đăng lần đầu trên CryptoSlate.