穩定幣正迅速成為Kevin Warsh領導的聯準會下一個政策難題

穩定幣已從加密政策邊緣市場，躋身Kevin Warsh領導的聯準會美元政策議程。

聯準會理事Christopher Waller在6月22日央行美元會議上，將包括穩定幣在內的數位資產定位為美元國際角色研究議程的一部分。

這番言論是研究信號，而非新的穩定幣政策。它改變了脈絡：穩定幣流量如今與美元融資、支付軌道、跨境資本流動、安全資產需求，以及私人代幣發行方如何接觸公共美元基礎設施的問題並列。

這重新界定了市場。美元支持的穩定幣仍是加密交易工具、支付代幣和監管對象。聯準會的美元議程現在也將其視為可能的傳導渠道。

Waller的言論與聯準會的會議議程將其置於更大的系統之中：私人數位美元債權可跨交易所、錢包、發行方、銀行和儲備組合流動，同時仍依賴美元及其背後的短期資產。

合理的問題是：若這些發行方成為全球美元需求進入銀行體系和國債市場的渠道之一，會有什麼改變。

聯準會正將穩定幣視為美元軌道

Waller在第五屆美元國際角色會議的歡迎致辭中，將分散式帳本技術和代幣化資產（包括穩定幣）描述為與傳統銀行和支付系統並行或相連、為全球美元中介創造渠道的工具。

會議議程釐清了政策框架。聯準會與紐約聯準會於6月22至23日圍繞金融創新、數位資產、美元在投資和支付中的角色、市場結構、儲備貨幣地位、數位碎片化及地緣政治組織了這次活動。

穩定幣位於更廣泛的數位美元研究版圖之中，與其他數位資產和市場結構問題並列。

美元的角色通常以銀行、國債市場、外匯儲備、貿易計價和離岸融資的角度加以討論。穩定幣為這張版圖增添了一層私人技術。

美國境外的用戶可以持有以美元計價的代幣、跨區塊鏈轉移、兌換其他資產，或通過發行方贖回，同時以不同於銀行存款人或貨幣市場基金投資者的方式與美元系統互動。

結果是一種更複雜的美元獲取方式。穩定幣可透過使美元債權更易持有和轉移來擴展美元的觸及範圍。

一旦儲備管理、贖回、流動性衝擊或離岸需求大到足以影響其他市場，它們也可能將私人發行方捲入政策辯論。

這就是為何規模會改變政策問題。穩定幣相對於整個國債市場仍屬規模較小，但在加密市場內部已相當龐大。

CryptoSlate市場數據顯示，截至6月25日，Tether和USDC按市值計算位居五大加密資產之列，USDT市值接近1,860億美元，USDC接近738億美元。

僅Tether的24小時交易量就約達810億美元，幾乎是同期Bitcoin約430億美元的兩倍。

這些數字只是某一時間點的快照。更重要的是，美元代幣的規模和換手率已足以促使央行研究人員追問：它們背後的美元從何而來、儲備存放於何處、贖回時會發生什麼，以及這些流量是否在過去主要通過銀行和貨幣基金研究的領域造成壓力。

Circle自身的資料顯示，截至6月22日，USDC流通量為743億美元，並描述該代幣由高流動性現金及等值現金資產支持。Circle還表示，大部分儲備存放於Circle Reserve Fund，這是一個由貝萊德管理、在美國證券交易委員會（SEC）註冊的政府貨幣市場基金。

這種結構將支付代幣轉化為儲備管理渠道。穩定幣需求的變化可能改變對銀行存款、國債回購或短期國庫券的需求，具體取決於發行方如何管理支持資產。

因此，美元政策敘事超越了一對一兌換的範疇。政策問題在於：足夠多的私人代幣，以充足的短期美元資產為支撐，能否融入美元流動性的分配與吸收之中。

穩定幣同時競逐支付與餘額

聯準會員工研究已開始將潛在的銀行效應與穩定幣流失存款這一較簡單的說法加以區分。5月份的一份FEDS說明指出，穩定幣之所以值得關注，是因為它們在數位軌道上結合了餘額持有和支付功能，意味著它們同時競爭交易餘額和支付流量。

12月份的另一份聯準會說明將存款影響描述為有條件的。穩定幣的增長可能降低、循環或重組銀行存款，具體取決於誰需要代幣、他們轉換什麼資產，以及發行方如何持有儲備。

將交易餘額從銀行轉出的國內用戶會產生一種效果。尋求數位美元的離岸用戶則可能產生另一種效果。

將儲備存放於銀行、貨幣基金、回購或國庫券的發行方，將通過金融體系的不同部分傳導增長。

銀行現在也是應對的一部分。票據交換所於6月5日宣布，各大金融機構正支持一項鏈上商業銀行貨幣計畫，以支援代幣化存款的清算和結算，同時將區塊鏈活動連接至RTP和CHIPS。

這一公告顯示了銀行的應對方向：在穩定幣建立全天候美元軌道之際，將數位資金流動保留在受監管的商業銀行貨幣體系內。

2026年紐約聯準會員工研究報告指出，穩定幣活動可能向銀行傳導流動性壓力，並使貨幣政策的執行複雜化。

這並非官方政策聲明，但它指向Waller會議框架所提出的同一問題：一旦穩定幣與銀行、儲備和批發支付互動，其影響就可能外溢至加密市場之外。

最強的宏觀關聯是短期安全資產需求。國際清算銀行（BIS）6月份的一份工作論文發現，美元支持的穩定幣資金流入可降低短期國庫券殖利率，且隨著國債市場壓力加大及該行業規模擴張，效果會更顯著。

該論文的結論相當具體：它描述了短期限資金流入帶來的殖利率壓縮，但並未對整條國債收益率曲線提出主張。

財政部諮詢材料補充了規模核查。2026年財政部借款諮詢委員會的一份簡報發現，主要穩定幣發行方持有的國債不足未償國債的1%。

同一份簡報也表示，若未來增長來自新的離岸美元需求，穩定幣可能增加到對短端國債發行的需求。這種組合正是政策制定者需要持續追蹤的張力所在。

如今，穩定幣相對於整個國債市場規模雖小，仍可在邊際上影響國庫券和回購市場。

在更大規模上，其儲備組合可能成為對最安全、最具流動性的美元資產的另一需求來源。在壓力時期，贖回則可能朝反方向運作。

美元強化論的論據依賴這一渠道。若美元穩定幣持續向海外擴散，它們可以擴大對美元工具的獲取，而無需外國用戶持有美國銀行帳戶。

但這也意味著私人發行方和儲備管理人成為美元流動性分配系統的一部分。這一模式越成功，就越難將其視為加密邊緣市場。

下一個信號是系統如何消化它們

聯準會6月份的會議留下了一個懸而未決的問題：穩定幣究竟會繼續作為美元霸權被容忍的私人延伸，還是成為美元基礎設施中受到更明確監管的一層。它表明，這一問題已進入美元的核心研究議程。

近期信號顯示，政策制定者將觀察穩定幣增長是由離岸美元需求驅動，還是由國內銀行存款替代所推動。

銀行將測試代幣化存款能否在將餘額保留在銀行系統內的同時，匹配穩定幣的速度和可編程性。發行方將必須證明，儲備、贖回和集中度風險能夠承受穩定幣供應的快速擴張或收縮。

這就是當聯準會將穩定幣視為全球美元傳導一部分時所發生的變化。一個曾經看起來像加密結算資產的代幣，變成了一條具有公共後果的私人美元軌道。

它的增長可以支撐美元的觸及範圍，但也可能在同一框架下引發對銀行融資、國庫券需求和流動性壓力的質疑。

門檻低於取代銀行或主導國債市場。一旦穩定幣規模足夠大、足夠有用、連接足夠廣泛，使美元需求越來越多地通過它們流動，它們就會成為政策問題。

本文最初發表於CryptoSlate：穩定幣正迅速成為Kevin Warsh領導的聯準會的下一個政策難題。