基金正在買入加密貨幣股票。它們面臨的風險是減少了，還是增加了？

根據 ARK 的每日交易披露，Cathie Wood 的 ARK Invest 在六月買入了約 7,700 萬美元的加密貨幣股票，在比特幣經歷四年來最糟糕的月份期間，增加了 4,400 萬美元的 Coinbase (COIN)、2,525 萬美元的 Circle (CRCL) 以及 820 萬美元的 Bullish (BLSH)。

這些購買延續了 Wood 和其他基金在每次加密貨幣低迷時期所堅持的論點：上市公司提供了一種受監管的股票市場方式，讓投資者無需直接持有代幣即可參與數位資產週期。

CryptoSlate 對截至 7 月 2 日的每日價格數據分析顯示，今年這條股票途徑的實際成本。在九檔美國上市的加密貨幣股票中，年化 30 日實現波動率（衡量價格每日實際波動幅度並折算為全年）介於 68% 到 90% 之間，大約是比特幣 37.6% 的兩倍。

從 90 天的視角來看，Circle 的讀數為 103.6%，而比特幣為 37.8%。Circle 也較其 2026 年高點降低了 51.4%，Strategy (MSTR) 降低了 48.6%，Bullish 降低了 43.6%，這些跌幅均大於比特幣從 1 月份接近 97,000 美元的峰值回落 36.4% 的幅度。

僅憑這種波動率差距就可以描述為一種槓桿比特幣投注，但相關性數據指向了不同的方向。相關性衡量兩種資產共同變動的緊密程度，範圍從 1.00（完全同步）到 0（無關係）。

在過去 90 個交易日中，Circle、Robinhood (HOOD) 和 Bullish 與比特幣同步變動，相關性僅為 0.55 到 0.58，這意味著比特幣的每日波動僅佔這些股票每日變動的大約三分之一。其餘則是公司特定風險：季度收益、競爭、融資以及新股發行帶來的稀釋。

為了獲得加密貨幣敞口而買入股票的投資者，僅獲得了對該代幣的部分敞口，並且在此之上，還承擔了完整的第二層股票市場風險。

這些加密貨幣股票中只有一檔真正追蹤比特幣

以下是價格數據的完整情況。年初至今的回報從 2025 年最後一個收盤價開始計算。Beta 衡量比特幣每波動 1% 時股票的變動幅度，因此 1.5 的 Beta 意味著當比特幣上漲 1% 時，股票大約上漲 1.5%，而在比特幣下跌時跌幅更大。Beta 和相關性基於 90 個交易日計算。

Strategy 是唯一符合比特幣代理標籤的股票。其 1.59 的 Beta 加上 0.85 的相關性，描述了透過股票實現的槓桿比特幣敞口。該股票在拋售期間的表現也符合預期，在年初至今的數據和較 2026 年高點的回撤中，跌幅均大於比特幣本身。

Coinbase 最接近均衡的比特幣交易。今年其跌幅略小於 BTC，為 -26.8%，Beta 為 1.26，且在該組別中與比特幣的相關性排名第二。即便如此，其實現波動率幾乎是比特幣的兩倍，且該股票目前仍較 2025 年 7 月 419.78 美元的歷史高點降低了 60.6%。任何在接近高點買入的人，其損失都大於在 2025 年 10 月比特幣 126,223 美元的歷史高點買入的持有者。

Circle 是股票風險偽裝成加密貨幣敞口的最佳例子。它與比特幣的相關性在該組別中最低，且其 90 日波動率高達 103.6%，為最高。原因在 6 月 30 日顯現，當時在由包括 Coinbase、Stripe、Visa、Mastercard 和 BlackRock 在內的 140 多家公司支持的競爭對手穩定幣 Open USD 推出後，CRCL 在單個交易日內降低了 17.5%。

比特幣的價格與該走勢幾乎毫無關係。穩定幣發行是一項支付和競爭業務，Circle 的股東承受了該業務特有的競爭衝擊。

Robinhood 則走向另一個極端並證明了同樣的觀點。該經紀公司今年大致持平，為 -0.3%，在該組別中 2026 年的回撤最淺，僅為 8.5%，因為加密貨幣只是其龐大的股票、期權和衍生品業務中的一小部分。多元化在一定程度上緩衝了下滑，但 HOOD 在上漲過程中僅提供了買家可能期望的加密貨幣敞口的一小部分。

礦工股是數據集中最奇怪的結果。Riot 今年增加了 74.5%，MARA 增加了 38.1%，CleanSpark 增加了 24.7%，而比特幣則降低了 29.5%。這種優異表現來自該行業持續轉型為 AI 和高性能計算房東，CryptoSlate 一直追蹤這一轉變，因為礦工簽署了數百億美元的計算合約並出售了他們的比特幣儲備。

它們的 Beta 仍高於 1，因此在任何特定日子它們都會隨比特幣波動，儘管今年的總收益來自與代幣價格毫無關係的 AI 託管收入。

比特幣的比較基準遠非平靜。Volmex 的比特幣 30 日實現波動率 BVRV 指數在 5 月底觸底 24.5，並在 2 月份的另一事件中達到 68.7 的峰值後，於 7 月初增加到 41.6。無論如何，大多數股票的讀數都是該數值的兩倍。

Strategy 顯示股票層在何處破裂

比特幣持有者面臨價格風險。比特幣相關公司的股票持有者除了面臨價格風險外，還面臨公司可能發生的所有其他情況：稀釋、市場曾經支付的溢價喪失、融資壓力以及資本計劃的變化。

Strategy 在短短一個月內經歷了所有這些情況。6 月底，該公司的 mNAV（淨資產價值倍數）首次降低到 1 以下。mNAV 將公司的企業價值（市值加債務減現金）與其資產負債表上比特幣的市場價值進行比較。

低於 1 的值意味著市場對整個業務的估值低於其持有的現金。截至 6 月 22 日的披露，Strategy 持有 847,363 枚 BTC，在 mNAV 跌破該門檻時，價值約為 500 億美元。

降低到 1 以下打破了建立該公司的模式。Strategy 的飛輪，即業務核心的自我強化循環，依賴於股票以高於其比特幣持有價值的溢價進行交易。

這種溢價允許 Michael Saylor 的團隊以高於底層代幣價值的價格發行新的普通股和優先股，然後利用所得資金購買更多比特幣，在每次融資中為現有持有者增加每股比特幣數量。

在 mNAV 低於 1 的情況下，同樣的過程會摧毀價值，因為公司將以低於其已持有代幣的折扣價出售比特幣敞口。CryptoSlate 在 1 月份報導了這一點，當時國庫部門分裂為溢價和折扣運營商。

截至 6 月底，Strategy 的市值為 295.4 億美元，不到其 2024 年超過 710 億美元峰值的一半，且其所有四個優先股系列（支付固定股息並幫助資助比特幣購買的獨立股份類別）均在接近歷史低點交易。

公司的回應證實了股票風險與代幣風險有多麼不同。6 月 29 日，Strategy 宣佈了一項股票回購計劃，並授權出售高達 12.5 億美元的比特幣，以為優先股股息和利息支出建立流動性緩衝。這是在其自 2022 年以來首次出售比特幣（6 月 1 日處置了少量的 32 枚 BTC）幾週後發生的。

在該消息公佈後，股價收盤增加了 12.6%，終結了連續八天的下跌。作為最大的企業比特幣持有者，該公司現在擁有董事會批准的在弱勢市場中出售的權力，因為其融資結構需要現金，而股票市場已停止按舊條件提供這些現金。直接的比特幣持有者不受該限制約束。

這就是 ARK 買入的背景。僅在 6 月 25 日，Wood 的基金就增加了 35,023 股 Robinhood 股票，價值約 327 萬美元，同時建立了新的 Coinbase、Circle 和 Bullish 頭寸，當時所有四檔加密貨幣股票均下跌。

Wood 將這些購買與七位數的長期比特幣目標結合在一起，在當前價格下，她的基金正以較 2025 年估值大幅折扣的價格積累這些業務。

數據告訴我們這些業務實際上是什麼：MSTR 是附帶稀釋風險的槓桿比特幣敞口；Circle 是處於穩定幣市場份額爭奪戰中的支付公司；而 Robinhood 是一家擁有加密貨幣副業的多元化經紀公司。買入所有這些是對不同商業模式的投資組合押注，加密貨幣敞口從放大到幾乎微不足道不等。

該組別中的每一檔股票都有其自身的投資邏輯。Coinbase 今年擊敗了比特幣，Robinhood 保護了資本，而礦工股則在該板塊中取得了最佳回報。

但是，與直接擁有比特幣相比，股票外殼是否降低了風險？在九檔股票中，該外殼要麼放大了比特幣的波動，要麼增加了與代幣價格幾乎無關的第二層公司特定風險。

今年保護資本的加密貨幣股票是透過增長具有自身驅動力的收入來源來實現的，這意味著 AI 託管合約、經紀業務流量和支付產品，而比特幣對結果的貢獻較小。

文章《基金正在買入加密貨幣股票。它們面臨的風險是更少——還是更多？》最初發表於 CryptoSlate。