Οι επενδυτές Bitcoin treasury στρέφονται εναντίον εταιρειών που τους αραιώνουν για να συνεχίσουν να αγοράζουν

Στις 22 Ιουνίου, η Strategy πούλησε κοινές μετοχές αξίας 335,5 εκατομμυρίων δολαρίων, κράτησε περίπου 300 εκατομμύρια δολάρια σε μετρητά για να ανεβάσει τα αποθεματικά της στα 1,4 δισεκατομμύρια δολάρια, και αγόρασε συνολικά 520 Bitcoin με ό,τι περίσσεψε.

Έτσι, η εταιρεία που έγραψε ολόκληρο το εταιρικό εγχειρίδιο Bitcoin διέθεσε το μεγαλύτερο μέρος μιας αραιωτικής αύξησης κεφαλαίου για να ενισχύσει το μαξιλάρι για τα μερίσματα προνομιούχων μετοχών, και το έκανε αυτό αμέσως μετά τη βύθιση των STRC αέναων προνομιούχων μετοχών σε ενδοσυνεδριακό χαμηλό ρεκόρ, αποδυναμώνοντας έναν από τους κύριους διαύλους χρηματοδότησής της.

Η από αρχής έτους απόδοση BTC Yield, ο αριθμός που χρησιμοποιεί ο CEO Michael Saylor για να δείξει ότι κάθε χρηματοδότηση αφήνει τους κοινούς μετόχους να κατέχουν περισσότερα Bitcoin ανά μετοχή, υποχώρησε στο 11,8% από 13% έναν μήνα νωρίτερα, ενώ ο αριθμός των αραιωμένων μετοχών ανήλθε σε περίπου 388,6 εκατομμύρια.

Εκείνη η εβδομάδα είναι ένα αρκετά καλό στιγμιότυπο για το πού έχει καταλήξει ολόκληρη η επενδυτική στρατηγική των Bitcoin treasury. Για το μεγαλύτερο μέρος των τελευταίων δύο χρόνων, οι εισηγμένες εταιρείες που κατείχαν Bitcoin ανταμείβονταν για το να κάνουν ένα πράγμα, δηλαδή να αγοράζουν περισσότερα, οπότε μια νέα αγορά ή ένας μεγαλύτερος στόχος ή μια νέα εξουσιοδότηση χρηματοδότησης μπορούσε από μόνη της να ανεβάσει τη μετοχή.

Αυτό που άλλαξε τώρα είναι ότι οι επενδυτές έχουν αρχίσει να εφαρμόζουν πολύ πιο αυστηρό έλεγχο σε κάθε συμφωνία. Κοιτούν πέρα από την κύρια αγορά για να αξιολογήσουν αν η άντληση κεφαλαίων αυξάνει πραγματικά την απαίτησή τους επί του Bitcoin όταν αφαιρεθεί η αραίωση, τα μερίσματα προνομιούχων, το κόστος χρέους και τα κρατούμενα μετρητά, ή αν απλώς αυξάνει το σωρό της εταιρείας ενώ το δικό τους κομμάτι γίνεται μικρότερο.

Η πρώτη φάση αυτής της στρατηγικής αφορούσε τη συσσώρευση, και η φάση στην οποία βρισκόμαστε τώρα αφορά την απόδοση: πόσο από αυτό τον αυξανόμενο σωρό ανήκει ακόμη στον κοινό μέτοχο αφού κάθε επίπεδο χρηματοδότησης έχει πάρει το μερίδιό του.

Η αγορά σταμάτησε να γράφει λευκές επιταγές

Το πρώτο σημάδι της αλλαγής είναι κάτι που ονομάζεται συμπίεση mNAV, δηλαδή ο λόγος της χρηματιστηριακής αξίας μιας εταιρείας treasury προς την αξία των Bitcoin που κατέχει. Όταν η μετοχή διαπραγματεύεται πάνω από την αξία των νομισμάτων της, η εταιρεία μπορεί να εκδώσει νέες μετοχές σε αυτό το premium και να αγοράσει Bitcoin, ανεβάζοντας έτσι τα Bitcoin ανά μετοχή για όλους όσους ήδη την κατέχουν.

Το πρόβλημα αρχίζει όταν το premium εξανεμίζεται, γιατί τότε η ίδια κίνηση αρχίζει να μεταφέρει αξία στους νέους αγοραστές εις βάρος εκείνων που ήδη κατέχουν τη μετοχή.

Η Metaplanet, ο μεγαλύτερος εταιρικός κάτοχος στην Ασία, κατέχει 40.177 BTC αξίας περίπου 2,4 δισεκατομμυρίων δολαρίων, και η επιχειρηματική της αξία έχει πέσει κάτω από αυτό, δίνοντάς της mNAV περίπου 0,9x και υπονοώντας ότι η αγορά πλέον αποτιμά ολόκληρη την εταιρεία σε λιγότερο από τα Bitcoin στα βιβλία της. Η μετοχή έχει πέσει απότομα, κατά περίπου 47% από αρχής έτους, και η τριμηνιαία BTC Yield της έχει γίνει αρνητική, στο -0,40%.

Ο CEO Simon Gerovich ήταν ανοιχτός σχετικά με την αντίδραση, λέγοντας ότι η εταιρεία θα εξετάσει σοβαρά την επαναγορά μετοχών της κάθε φορά που το mNAV πέφτει κάτω από 1,0x, και ότι η πολιτική της σταματά ήδη τις νέες εκδόσεις κοινών μετοχών σε αυτό το επίπεδο. Φέρει μη πραγματοποιηθείσα ζημία περίπου 1,6 δισεκατομμυρίων δολαρίων σε νομίσματα που αγοράστηκαν πολύ πάνω από τις τρέχουσες τιμές του Bitcoin, και το CryptoSlate έχει παρακολουθήσει πώς πλοηγήθηκε σε αυτή τη σκληρή αναπροσαρμογή τιμών ενώ οι ομοειδείς εταιρείες σταμάτησαν.

Αυτό που βλέπουμε εδώ είναι ο κύκλος πειθαρχίας που εκτυλίσσεται μέσα στους ισολογισμούς. Οι μέτοχοι αρνούνται να πληρώσουν premium, η μηχανή αυξητικής χρηματοδότησης μπλοκάρει, και η διοίκηση καταλήγει να υπερασπίζεται τα Bitcoin ανά μετοχή μειώνοντας τον αριθμό των μετοχών, καθώς η αύξηση του πραγματικού αποθέματος είναι εκτός τραπεζιού για όσο διαρκεί η έκπτωση.

Τα νούμερα της Strategy μεγαλώνουν σε κάθε βήμα. Κατείχε 847.363 BTC στις 21 Ιουνίου, περισσότερο από το 60% όλων των Bitcoin στους ισολογισμούς εισηγμένων εταιρειών παγκοσμίως, και μπροστά από τους κοινούς μετόχους υπάρχουν πάνω από 13,5 δισεκατομμύρια δολάρια προνομιούχων μετοχών.

Η εταιρεία έχει αγοράσει περίπου 174.300 Bitcoin φέτος, και η Bitwise εκτιμά ότι περίπου το 55% αυτών χρηματοδοτήθηκε μέσω εκδόσεων STRC προνομιούχων μετοχών. Όταν αυτό άρχισε να κλονίζεται, η Strategy αραίωσε τους κοινούς μετόχους της για να υπερασπιστεί το μέρισμα. Το CryptoSlate έχει καλύψει το επιχείρημα ότι η Strategy συνεχίζει να αγοράζει Bitcoin ενώ οι κάτοχοι MSTR καταλήγουν να κατέχουν λιγότερα.

Κάθε σοβαρή εταιρεία treasury δείχνει τώρα τα Bitcoin ανά πλήρως αραιωμένη μετοχή ως το κύριο μέτρο επιτυχίας της, και η ειλικρινής εκτίμηση είναι ότι τα περισσότερα Bitcoin στον ισολογισμό και τα περισσότερα Bitcoin ανά μέτοχο έχουν σταματήσει να κινούνται μαζί όπως κάποτε.

Η Ευρώπη κληρονομεί το ίδιο πρόβλημα

Στην Ευρώπη, η Capital B, η εταιρεία εισηγμένη στη Γαλλία που ήταν παλαιότερα γνωστή ως The Blockchain Group, μόλις έλαβε έγκριση μετόχων στις 17 Ιουνίου για αυξήσεις κεφαλαίου έως 5 δισεκατομμύρια ευρώ και πιστωτικά μέσα έως 100 δισεκατομμύρια ευρώ. Αυτό ανέρχεται σε περίπου 120 δισεκατομμύρια δολάρια εγκεκριμένης χρηματοδοτικής ικανότητας, υποστηριζόμενη από τρέχον απόθεμα 3.139 BTC αξίας περίπου 200 εκατομμυρίων δολαρίων.

Η εταιρεία πλαισιώνει όλες τις δραστηριότητές της γύρω από την αύξηση των Bitcoin ανά πλήρως αραιωμένη μετοχή, και έχει πει στην αγορά ότι θέλει να κατέχει 15.000 BTC έως το τέλος του 2027, με μακροπρόθεσμη φιλοδοξία να κατέχει το 1% όλων των Bitcoin που θα υπάρξουν ποτέ.

Η σουηδική BTC AB τρέχει μια μικρότερη, ταχύτερη εκδοχή της ίδιας ιδέας. Έχει ανοίξει αύξηση μετοχικού κεφαλαίου με δικαιώματα για έως 195.078 μετοχές προτίμησης Κατηγορίας Α σε τιμή SEK 120 η καθεμία, αντλώντας περίπου SEK 23,4 εκατομμύρια, ή περίπου 2,5 εκατομμύρια δολάρια.

Κάθε μια από αυτές τις μετοχές καταβάλλει ετήσιο μέρισμα 10%, πληρωτέο μηνιαίως, όλα αυτά στρωμένα πάνω από κατοχές περίπου 171 BTC. Η περίοδος εγγραφής κλείνει στις 30 Ιουνίου, και οι πρώιμες δεσμεύσεις έχουν ήδη καλύψει περίπου το 27% της έκδοσης, οπότε υπάρχει αρκετή όρεξη ακόμη και σε αυτή τη μικρότερη κλίμακα.

Αντιπαραβάλλοντας αυτά τα δύο, το αίτημα προς τους επενδυτές είναι πανομοιότυπο: να εγγυηθούν μια ολοένα πιο περίπλοκη κεφαλαιακή δομή και να εμπιστευτούν ότι τα Bitcoin που έρχονται υπερτερούν της αραίωσης, των μερισμάτων προνομιούχων και των όρων εξαγοράς που ενσωματώθηκαν για να φτάσουν εκεί. Η συζήτηση έχει μετατοπιστεί από το ποιος αγοράζει Bitcoin προς το ποιος πραγματικά πληρώνει γι' αυτό, και με ποιους όρους.

Τέσσερα από τα μεγαλύτερα ονόματα στην αγορά βρίσκονται τώρα σε τέσσερις πολύ διαφορετικές θέσεις. Πριν από ένα χρόνο, η αγορά θα ανταμείβε όλα τα ονόματα για την ίδια συμπεριφορά, και σήμερα αποτιμά το καθένα βάσει των όρων χρηματοδότησής του.

Τίποτα από αυτά δεν είναι αυτόματα κακά νέα για το ίδιο το Bitcoin. Μια βάση μετόχων που τιμωρεί αλόγιστες αντλήσεις κεφαλαίων μπορεί να ωθήσει ολόκληρο τον κλάδο προς καλύτερη κατανομή κεφαλαίου, διαφανέστερη γνωστοποίηση και πιο ειλικρινή λογιστική ανά μετοχή. Οι αναφορές του CryptoSlate πλαισίωναν αυτές τις εταιρείες τόσο ως γνήσιο ευνοϊκό παράγοντα όσο και ως πιθανό ενισχυτή πίεσης, ανάλογα με τον τρόπο χρηματοδότησής τους.

Οι εταιρείες που μπορούν ακόμη να εκδίδουν μετοχές πάνω από την καθαρή αξία ενεργητικού και να συνεχίζουν να αυξάνουν τα Bitcoin ανά μετοχή θα βγουν από αυτό με ανέπαφη την αξιοπιστία τους, ενώ οι πιο αδύναμες θα αναπροσαρμοστούν ή θα αποκλειστούν από φρέσκο κεφάλαιο.

Ο πραγματικός κίνδυνος βρίσκεται στον βρόχο χρηματοδότησης. Μια εταιρεία treasury που δεν μπορεί πλέον να εκδίδει μετοχές πάνω από την καθαρή αξία ενεργητικού έχει χάσει τον δρόμο της για αγορά περισσότερων Bitcoin, και αν εξακολουθεί να υποχρεούται σε μερίσματα προνομιούχων μετοχών και κουπόνια χρέους, οι εναπομένουσες επιλογές της γίνονται γρήγορα δυσάρεστες: αραίωση ούτως ή άλλως, δανεισμός των νομισμάτων ή έναρξη πώλησης περιουσιακών στοιχείων.

Το CryptoSlate έχει καλύψει τη δική της διερεύνηση της Strategy για δανεισμό Bitcoin, μια κίνηση που μετατρέπει μια εταιρεία χαρτοφυλακίου σε επιχείρηση πίστωσης που φέρει μια εντελώς νέα κατηγορία κινδύνου. Μόλις εξαφανιστεί αυτό το premium, μια μηχανή συσσώρευσης Bitcoin γίνεται πρόβλημα ισολογισμού με επαναλαμβανόμενο λογαριασμό μερίσματος να το συνοδεύει.

Οι εταιρείες που κέρδισαν την πρώτη φάση αυτής της στρατηγικής το έκαναν αποδεικνύοντας ότι μπορούσαν να αγοράσουν περισσότερα Bitcoin πιο γρήγορα από οποιονδήποτε άλλον. Εκείνες που θα κερδίσουν την επόμενη φάση θα το κάνουν αποδεικνύοντας ότι οι κοινοί μέτοχοί τους εξακολουθούν να κατέχουν περισσότερα από αυτά τα Bitcoin μετά το κλείσιμο κάθε χρηματοδότησης, και η αγορά έχει επιτέλους αρχίσει να κρατά σκορ.

The post Bitcoin treasury investors are turning on companies diluting them to keep buying appeared first on CryptoSlate.