Las stablecoins se están convirtiendo rápidamente en el próximo problema de política de la Reserva Federal de Kevin Warsh

Las stablecoins han pasado de ser un mercado secundario de política cripto a formar parte de la agenda de política del dólar de la Reserva Federal de Kevin Warsh.

El gobernador de la Fed, Christopher Waller, aprovechó la conferencia sobre el dólar del 22 de junio del banco central para enmarcar los activos digitales, incluidas las stablecoins, como parte de la agenda de investigación en torno al papel internacional del dólar.

Los comentarios fueron una señal de investigación más que una nueva política de stablecoins. Cambiaron el contexto: los flujos de stablecoins ahora se sitúan junto al financiamiento en dólares, los rieles de pago, el movimiento de capital transfronterizo, la demanda de activos seguros y la pregunta de cómo los emisores privados de tokens tocan la infraestructura pública del dólar.

Eso reencuadra el mercado. Las stablecoins respaldadas por dólares siguen siendo herramientas de trading cripto, tokens de pago y objetos regulatorios. La agenda del dólar de la Fed ahora también las trata como un posible canal de transmisión.

Los comentarios de Waller y la agenda de la conferencia de la Fed las sitúan dentro de un sistema más amplio: reclamaciones digitales en dólares que pueden moverse a través de exchanges, billeteras, emisores, bancos y carteras de reservas, mientras siguen dependiendo del dólar estadounidense y los activos a corto plazo que lo respaldan.

La pregunta razonable es qué cambia si esos emisores se convierten en uno de los canales a través de los cuales la demanda global de dólares llega al sistema bancario y al mercado del Tesoro.

La Fed está tratando las stablecoins como rieles del dólar

Los comentarios de bienvenida de Waller en la Quinta Conferencia sobre los Roles Internacionales del Dólar describieron las tecnologías de ledger distribuido y los activos tokenizados, incluidas las stablecoins, como la creación de canales para la intermediación global del dólar junto a, o en conexión con, los bancos tradicionales y los sistemas de pago.

La agenda de la conferencia aclara el marco de política. La Fed y la Fed de Nueva York organizaron el evento del 22 al 23 de junio en torno a la innovación financiera, los activos digitales, los roles del dólar en inversión y pagos, la estructura del mercado, el estatus de moneda de reserva, la fragmentación digital y la geopolítica.

Las stablecoins se encuentran dentro de ese mapa de investigación digital del dólar más amplio, junto a otras preguntas sobre activos digitales y estructura del mercado.

El papel del dólar generalmente se discute en términos de bancos, mercados del Tesoro, reservas extranjeras, facturación comercial y financiamiento offshore. Las stablecoins añaden una capa tecnológica privada a ese mapa.

Un usuario fuera de los Estados Unidos puede mantener un token denominado en dólares, moverlo a través de blockchains, intercambiarlo contra otros activos o canjearlo a través de un emisor mientras interactúa con el sistema del dólar de una manera diferente a un depositante bancario o un inversor en fondos del mercado monetario.

El resultado es una forma más compleja de acceso al dólar. Las stablecoins pueden extender el alcance del dólar al facilitar el mantenimiento y la transferencia de reclamaciones en dólares.

También pueden arrastrar a los emisores privados a los debates de política una vez que la gestión de reservas, los canjes, los shocks de liquidez o la demanda offshore sean lo suficientemente grandes como para afectar a otros mercados.

Por eso la escala cambia el problema de política. Las stablecoins siguen siendo pequeñas en comparación con el mercado del Tesoro completo, pero ya son grandes dentro del cripto.

Los datos de mercado de CryptoSlate mostraron a Tether y USDC entre los cinco activos cripto más grandes por capitalización de mercado, con USDT en casi $186 mil millones y USDC en casi $73,8 mil millones el 25 de junio.

El volumen de 24 horas de Tether por sí solo fue de alrededor de $81 mil millones, casi el doble de los aproximadamente $43 mil millones de Bitcoin en la misma vista de mercado.

Esas cifras son solo un punto en el tiempo. El punto más importante es que los tokens en dólares ahora tienen suficiente escala y rotación para impulsar a los investigadores de los bancos centrales a preguntar de dónde vienen los dólares que los respaldan, dónde se mantienen las reservas, qué sucede durante los canjes y si los flujos crean presión en lugares que anteriormente se estudiaban principalmente a través de bancos y fondos monetarios.

Los propios materiales de Circle sitúan USDC en circulación en $74,3 mil millones al 22 de junio y describen el token como respaldado por activos de efectivo y equivalentes de efectivo de alta liquidez. Circle también afirma que la mayor parte de la reserva se mantiene en el Circle Reserve Fund, un fondo del mercado monetario gubernamental registrado en la SEC y gestionado por BlackRock.

Ese tipo de estructura convierte un token de pago en un canal de gestión de reservas. Un cambio en la demanda de stablecoins puede cambiar la demanda de depósitos bancarios, repos del Tesoro o letras del Tesoro a corto plazo, dependiendo de cómo el emisor gestione los activos de respaldo.

La narrativa de política del dólar, por tanto, va más allá del canje uno a uno. La cuestión de política es si suficientes tokens privados, respaldados por suficientes activos en dólares a corto plazo, pueden integrarse en la distribución y absorción de la liquidez del dólar.

Las stablecoins compiten tanto por los pagos como por los saldos

La investigación del personal de la Fed ya ha comenzado a separar los posibles efectos bancarios de la afirmación más simple de que las stablecoins drenan depósitos. Una Nota FEDS de mayo señaló que las stablecoins son notables porque combinan la funcionalidad de mantenimiento de saldos y pagos en rieles digitales, lo que significa que compiten tanto por los saldos de transacciones como por los flujos de pago.

Una nota separada de la Fed de diciembre describió el impacto en los depósitos como condicional. El crecimiento de las stablecoins puede reducir, reciclar o reestructurar los depósitos bancarios dependiendo de quién demande los tokens, qué activos conviertan y cómo los emisores mantengan las reservas.

Los usuarios domésticos que trasladan saldos de transacciones fuera de los bancos tendrían un efecto. Los usuarios offshore que buscan dólares digitales podrían tener otro.

Los emisores que estacionan reservas en bancos, fondos monetarios, repos o letras transmitirían el crecimiento a través de diferentes partes del sistema financiero.

Los bancos ahora son parte de la respuesta. The Clearing House anunció el 5 de junio que las principales instituciones financieras respaldan una iniciativa de dinero bancario comercial en cadena para apoyar la liquidación y compensación de depósitos tokenizados mientras conecta la actividad blockchain a RTP y CHIPS.

El anuncio muestra la dirección de la respuesta bancaria: mantener el movimiento de dinero digital dentro del dinero bancario comercial regulado mientras las stablecoins construyen rieles del dólar siempre activos.

Un informe de investigación del personal de la Fed de Nueva York de 2026 argumentó que la actividad de las stablecoins puede transmitir estrés de liquidez a los bancos y complicar la implementación de la política monetaria.

Eso no es una declaración oficial de política, pero apunta al mismo problema que planteó el encuadre de la conferencia de Waller: una vez que las stablecoins interactúan con bancos, reservas y pagos mayoristas, sus efectos pueden filtrarse fuera de los mercados cripto.

El vínculo macro más fuerte es la demanda de activos seguros a corto plazo. Un documento de trabajo del BIS de junio encontró que las entradas de stablecoins respaldadas por dólares pueden reducir los rendimientos de las letras del Tesoro a corto plazo, con efectos que se intensifican durante el estrés del mercado del Tesoro y a medida que el sector crece.

El hallazgo del documento es bastante específico: describe la compresión de rendimientos de las entradas en plazos cortos, sin ninguna afirmación sobre la curva completa del Tesoro.

Los materiales de asesoramiento del Tesoro añaden la verificación de escala. Una presentación del Comité Asesor de Endeudamiento del Tesoro de 2026 encontró que los principales emisores de stablecoins poseen menos del 1% de los Tesoros en circulación.

La misma presentación también señaló que las stablecoins podrían aumentar la demanda de emisión de Tesoros a corto plazo si el crecimiento futuro proviene de nueva demanda offshore de dólares. Esa combinación es la tensión que los responsables de política deben rastrear.

Hoy, las stablecoins pueden ser pequeñas en relación con el mercado del Tesoro completo y aun así afectar a las letras y repos en el margen.

A mayor escala, sus carteras de reservas podrían convertirse en otra fuente de demanda de los activos en dólares más seguros y líquidos. Durante el estrés, los canjes podrían funcionar en la dirección opuesta.

El argumento de refuerzo del dólar depende de este canal. Si las stablecoins en dólares continúan extendiéndose en el extranjero, pueden ampliar el acceso a instrumentos en dólares sin requerir que un usuario extranjero tenga una cuenta bancaria en EE. UU.

Pero eso también significa que los emisores privados y los gestores de reservas se convierten en parte del sistema de distribución de la liquidez del dólar. Cuanto más exitoso sea el modelo, más difícil será tratarlo como un mercado secundario cripto.

La próxima señal es cómo el sistema las absorbe

La conferencia de junio de la Fed deja abierto si las stablecoins seguirán siendo una extensión privada tolerada de la dominancia del dólar o se convertirán en una capa más explícitamente regulada de la infraestructura del dólar. Muestra que la pregunta ha pasado a la agenda principal de investigación del dólar.

Las señales a corto plazo sugieren que los responsables de política vigilarán si el crecimiento de las stablecoins está impulsado por la demanda offshore de dólares o por la sustitución doméstica de depósitos bancarios.

Los bancos probarán si los depósitos tokenizados pueden igualar la velocidad y programabilidad de las stablecoins mientras mantienen los saldos dentro del sistema bancario. Los emisores tendrán que demostrar que las reservas, los canjes y los riesgos de concentración pueden resistir una expansión o contracción rápida en la oferta de stablecoins.

Eso es lo que cambia cuando la Fed trata las stablecoins como parte de la transmisión global del dólar. Un token que antes parecía el activo de liquidación del cripto se convierte en un riel privado del dólar con consecuencias públicas.

Su crecimiento puede apoyar el alcance del dólar, pero también puede plantear preguntas sobre el financiamiento bancario, la demanda de letras del Tesoro y el estrés de liquidez en el mismo marco.

El umbral es más bajo que reemplazar a los bancos o dominar los mercados del Tesoro. Las stablecoins se convierten en un problema de política una vez que son lo suficientemente grandes, útiles y conectadas como para que la demanda de dólares pase cada vez más a través de ellas.

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